股价7年涨18倍,半导体龙头还有空间吗?

专题:4200点关口何去何从?市场短期或现分化 ,基本面支撑仍强

股价7年涨18倍,半导体龙头还有空间吗?-第1张图片

  作者|Eastland

  头图|视觉中国

  2019年初至今,北方华创(SZ:002371)从27.76元(复权价)涨到536.99元 ,累计上涨1834%,涨幅居同期A股之首!其中,2024年涨59.2% 、2025年涨58.9%、2026年1~4月涨17% 。

  北方华创股价暴涨并非被恶炒 ,而是有坚实的业绩支撑。2025年净利润是2018年2363%,增幅远超股价。

  但北方华创最近两个季度的表现,给人强弩之末的感觉:

  2025年 ,受益于中国半导体设备国产化 ,北方华创营收同比增长30.9%,但扣非净利润却下降了4.2% 。特别是第四季度,在营收增长26.3%的情况下 ,扣非净利润却暴跌82.1%。进入2026年情况并无显著改善,一季度营收增长25.8%,扣非净利润仅增3.6%。

  所以 ,北方华创业绩还有多少上涨空间?

  扩张之路

  1)平台型设备供应商

  北方华创原名七星电子,主营业务为电子元器件 。 在连续亏损(2015~2017年扣非净利润连续为负)、翻盘无望的背景下,由国家大基金主导实施了重组。

  2017年完成重组后 ,主要产品为电子工艺装备,包括半导体设备(刻蚀机 、氧化炉、扩散炉等七大类)、真空装备(热处理 、晶体生长等四大类)、新能源锂电装备(涂布、分切 、辊压等)三大业务。电子元器件业务被保留,但收入占比逐年下降——从2016年的34.47%降至2025年的6.55% 。

  北方华创迅速成长为平台型龙头 ,涉及大约一半的半导体设备(按货值) 。涵盖刻蚀 、薄膜沉积、热处理、离子注入 、电镀、键合等全系列产品。

  平台型供应商对客户的价值在于,大幅减少交易成本(寻找供应商、考察 、谈判)并提高生产过程中工艺协同效率。

  2018~2025年,北方华创电子工艺设备营收年均增长率达46.6% 。

  2)还有增长空间吗?

  经历十几倍增长后 ,北方华创还有多大增长空间?

  先看大盘。截至2025年末 ,半导体设备国产化率约为30%(其中光刻设备不到1%)。其中,刻蚀机、清洗设备国产化率接近60%;薄膜沉积设备国产化率突破40%;热处理设备国产化率30%~40%;离子注入设备国产化率不到20% 。

  2025年,全球半导体设备销售额达1330亿美元(中国约占40%) ,同比增长13.7%,创历史新高。

  预计2030年全球半导体设备销售额将达1500亿~1600亿美元,中国约占50% ,销售额较2025年翻倍。

  根据《十五五规划》,2030年半导体设备国产化率不低于60%,较2025年翻倍 。

  综上所述 ,2030年国产半导体设备销售额将达到2025年的4倍。根据马太效应,北方华创大概率跑赢大盘。再看北方华创的动作(仅以2025年为例):

薄膜沉积实现主流晶圆制造场景全覆盖(包括逻辑、存储 、特色工艺、先进封装),完成第1000台交付;热处理设备出货量突破1000台;离子注入等高端设备落地 。

2025年3月 ,通过收购芯源微涉足涂胶显影环节,这个领域设备的国产化率不到10%。

  营收增长十几倍不少,但基数太低 ,相当于从种子长成树苗。

  盈利能力

  1)电子装备毛利润率振荡上行

  最近六年 ,北方华创电子装备毛利润率从2020年H1的28.7%振荡上行至2025年H1的41.7%,提高了13个百分点:

2020年H1,毛利润5亿、毛利润率28.7%;

2021年H1 ,毛利润10.1亿 、毛利润率35.5%;

2022年H1,毛利润14.9亿、毛利润率微降至31.6%;

2023年H1,毛利润30.6亿、毛利润率38.4%;

2024年H1 ,毛利润50.9亿 、毛利润率44.6%;

2025年H1,毛利润63.9亿 、毛利润率41.7%;

  北方华创电子工艺装备毛利润率呈显著的季节性,通过上半年毛利润率高于下半年 ,但2020~2025年,下半年毛利润金额均高于上半年 。

  以2025年为例,下半年毛利润率37.4%、比上半年低4.3个百分点 ,但下半年毛利润金额突破80亿、环比增长26.2% 。

  2)毛利润 、费用

  用蓝色折线代表毛利润率、彩色堆叠柱代表费用率,当蓝色“淹没 ”彩色时,方能获得经营利润。

  从下图来看 ,北方华创是标准的绩优股——蓝色高高在上。

  例如2024年Q1 ,毛利润率44%;销售、管理 、研发三项费用合计占营收的24.2% 。也就是说,毛利润率比总费用率高19.8个百分点!

  再看2024年Q2,毛利润率降至40%;总费用率微涨至26.9%、只比毛利润率低13个百分点。

  2025年Q4 ,出现异常情况:毛利润率降至37.2%,较2024年Q4低2.7个百分点;总费用率亦为37.2%,较2024年Q4高10个百分点 ,季度经营颗粒无收!

  细看费用结构:销售费用率6.5%,较2024年Q4高3.4个百分点;管理费用率12.9%,较2024年Q4高4.7个百分点;研发费用率17.8% ,较2024年Q4高2.3个百分点。

  2026年Q1,情况好转但未回归常态:毛利润率40.8%、较2025年Q1低2.2个百分点;总费用率25.1% 、较2025年Q1高3.3个百分点 。

  3)净利润

  重组后,北方华创净利润呈冲高回落走势:

2020年 ,扣非净利润不到2亿、利润率3.3%;

2021年,扣非净利润增至8.1、利润率8.3%;

2022年,扣非净利润暴涨161%至21.1亿 、利润率14.3%;

2023年 ,扣非净利润再上一个台阶达到35.8亿、利润率16%;

2024年 ,扣非净利润达到峰值55.7亿、利润率18.5%;

2025年,扣非净利润回落至53.4亿 、利润率13.6%。

  2025年营收增长30.9%,扣非净利润却下降4.2% ,看似陷入“增收不增利”困境。2025年净利润下降有两方面的原因:毛利润率下降 、费用率上升 。

  而毛利润率下降的主要原因是新产品处在导入阶段:一方面客户信心不足、北方华创也要根据反馈完善产品,所以不能卖高价;另一方面新产品所有零部件迭代升级成本需要消化。

  费用率高也有两方面原因:芯源微管销售、管理尚未与北方华创融为一体;用于新产品的研发费用大幅提高。

  随着新产品出货量增长,毛利润率 、费用率将显著改善 ,北方华创盈利能力将上到一个新台阶 。

  从两个指标看潜力

  1)存货周转

  北方华创存货分为四大类:原材料、在产品、产成品 、周转材料。

  随着经营规模的扩大,北方华创存货账面值稳步提高,而且与营收的比值存在长度为5~6个季度的周期。例如:

  2023年Q1存货账面值151亿、相当于当季营收的390%(峰);

  2023年Q4 ,存货账面值增至170亿、相当于当季营收的217%(谷);

  2024年Q2存货账面值211亿 、相当于当季营收的324%(峰);

  2024年Q4存货账面值236亿、相当于当季营收的248%(谷)

  2025年Q2存货账面值311亿、相当于当季营收的392%(峰)

  2025年Q4存货账面值286亿 、相当于当季营收的238%(峰)

  2026年Q1存货账面值286亿、相当于当季营收的277%(上升阶段)

  2)合同负债

  形成合同负债的主要原因是,已收全部或部分对价尚未履行对应的合同义务 。

  最近三年北方华创合同负债金额总体呈下降态势,其与季营收比值年初大于年末:

  2023年Q1 ,合同负债78.2亿、相当于当季营收的202%;

  ……

  ……

  2023年Q4,合同负债83.2亿 、相当于当季营收的106%;

  2024年Q1,合同负债92.5亿 、相当于当季营收的155%;

  ……

  ……

  2024年Q4 ,合同负债62 ,2亿、相当于当季营收的65%;

  2025年Q1,合同负债57.5亿、相当于当季营收的70%;

  ……

  ……

  2025年Q4,合同负债42.9亿 、相当于当季营收的36%;

  2026年Q1 ,合同负债42亿、相当于当季营收的41% 。

  “某公司订单排到2028年”未必是好事,这意味着交付能力跟不上市场需求。机会稍纵即逝,不会停下来等一家企业。北方华创营收高速增长、合同负债迅速下降 ,足以说明有能力接住“泼天富贵 ” 。

  *以上分析仅供参考,不构成任何投资建议!

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